周期性与非周期性

邓宇2020-01-08 15:30

邓宇/文 2008年发生的金融危机至今仍然被许多的研究者、政府决策者提及,这一影响世界的最严重的经济与金融危机使无数买彩票平台app、家庭和个人破产,改变了金融监管的方向和金融业的格局。金融危机的周期性因素是一个很热门的关键词,也是被很多的学者和专业投资者所追捧的话题,周期性具有非常严谨的结构性逻辑和长期的数据观察支持,可以很好地解释金融危机的发生过程和结果评价。但是,周期性的分析一般只在事后,基于大量的数据、案例和事实定义,这样来理解金融危机自然无懈可击,却忽视了很多非周期性的因素,包括危机时期的金融监管环境、金融机构的危机管理、决策系统和民众的互动博弈。金融危机的处理具有挑战性,在很大程度上将决定未来数年的发展,特别是对于影响巨大的世界性金融危机而言,其周期性具有广泛的扩散性和影响力。2008年,时任中财办副主任刘鹤在《没有画上句号的增长奇迹》一文中指出,“在全球化曲折发展的形势下,中国的确要建立起一道安全的防火墙。”

2008年金融危机虽已过去十年之久,却仍然历历在目,《灭火:美国金融危机及其教训》这本书给予我们更深层次的思考,对于那些未曾在风暴中心的人来说,这本书能够更加清晰而深刻地揭示金融危机时期的政策环境、社会舆论以及挑战。这本书的作者具备独一无二的权威性,时任美联储主席本·伯南克、财政部长蒂莫西·盖特纳、亨利·保尔森,都是金融危机决策的核心成员,也是推出一系列“救市”政策的关键,三位权威人士合著的《灭火:美国金融危机及其教训》全面、详实分析了金融危机处理的细节问题,论述许多富有启发性、震撼人心的决策过程,让人们看到金融危机时内外决策博弈的复杂性。金融危机的处理比金融危机本身更具有特殊性,一向主张自由市场的三位决策者不得不在危机时刻采取果断的措施,挽救世界各地投资者、政府机构、买彩票平台app和民众的信心,采取一系列金融计划尽可能降低金融危机带来的伤痛。正如本书的序言所写:“如果没有美国最终成功动员起来的协调一致、强有力的救助,损失可能会惨重得多。”

理解金融危机发生的过程并不难,如同一颗小小的火星一样,起初并未及时发现,甚至在自由、开放的环境下任其“野蛮生长”,2008年的金融危机从“次级债”引发的房地产危机,到一系列信用风险、债务违约等事件,一颗火星迅速蔓延开来,金融机构、监管部门、决策者最初甚至无动于衷。危机逐渐超出了预期,雷曼兄弟破产、房地美/房利美破产……“多米诺骨牌效应”叠加,引爆银行金融业“破产倒闭潮”,失业率高升、经济严重衰退、国际贸易市场大幅下滑。在危机面前,无论是国家、买彩票平台app,还是个人都异常脆弱,这需要明智的政策救助和完善的经济刺激计划。

对于自由市场经济体而言,政府的干预与自由放任常常是一对矛盾体,从早期的亚当·斯密的“守夜人”理论到凯恩斯的政府积极干预主义,再到新自由主义、有为市场等,经济危机与金融危机的应对需要打破观念的束缚。

事实上,这也是金融危机屡次发生的“诡异”之处,周期性的经济发展和增长模式总有盛衰起落的时候,每一段时期都会出现危机的兆头,而大量的经验主义、案例和研究将危机的预防置之脑后,每一次教训背后都是对危机本身的规律性的误读。《灭火:美国金融危机及其教训》这本书的可贵之处不在于称赞。

很多时刻都是迫不得已采取的举措,在政府强制干预与自由市场的矛盾选择,未必能完全消除金融危机的隐患,只是暂时解除了危机的警报,埋下的伏笔同样值得警惕。量化宽松的货币政策和政府监管的介入从一定程度上破坏了市场经济的基础,非市场因素占据主流,依靠政策的驱动发展经济的模式预示着危机的火星已经种下。

非周期性的因素起着至关重要的作用,2008年美国金融危机爆发前夕,生产率和劳动力的增长是危机在前十年已逐渐放缓,实际潜在GDP增长率下降,长期利率持续数十年下降,反映出通货膨胀的疲弱、劳动力的老龄化、家庭债务攀升等结构性问题堆积。

在一系列金融危机救助计划的实施过程中,政策制定者、金融机构、投资者、民众以及世界各国的监管部门都在为救助方案激烈博弈。一方面,各国央行不得不顶住投资者、金融机构和政府部门的重重施压,确保金融机构尽可能少的破产倒闭,通过并购重组挽救颓势,提振经济增长信心,恢复市场活力;另一方面,监管部门无法回避公众的疑虑,过去放任的自由市场、宽松的监管环境引发了金融危机,导致次级债、垃圾债横行霸道,损害公众和投资者的利益,而政府监管部门却无动于衷。争议过后,危机仍然无法阻止,并且不断向实体经济延伸,扩散到世界各地,病毒式传播的危机将世界各国团结在一起。美联储和财政部的主动干预为世界各国央行提供了可供借鉴的经验,抓住解决危机的最佳窗口,提振市场与公众信心,比坐以待毙要好。

危机的预防如果失去了保障机制,那么应对危机就需要巨大的勇气。这也意味着在危机时期政策制定者需要维护自身的信用,避免因过度干预产生的道德风险。《灭火:美国金融危机及其教训》论述了美联储和财政部初期并未介入市场,而在容忍一些即将破产的金融公司陷入困境,最终导致信用风险和破产危机。

时任美联储主席本·伯南克、财政部长蒂莫西·盖特纳、亨利·保尔森三位核心决策者虽然在处理金融危机时有大量的分歧,并且时常在救助方案、政府干预和道德风险问题上争论不休,却没有停止采取循序渐进的措施,主动性的干预、政府适度的救助在后来证明具有一定的可行性。透过美联储这一最后贷款人的贷款支持和信用背书,为即将破产的金融机构提供适当的帮助,缓解因市场和投资者大幅抛售的困境,并且给予合作对手充分的信心。从雷曼兄弟最终倒闭的结果来看,危机处理团队给予包括贝尔斯登、美国国际集团等适当的救助方案,显示出积极的信号。《灭火:美国金融危机及其教训》的视角并不是简单的划分金融危机发生的轨迹,而是将这种轨迹置于更广阔的视野,以数十年美国乃至世界经济发生的诸多变化透视金融危机的前兆,多重复杂因素耦合,以及宽松的监管环境和虚假的繁荣催生了金融业的蓬勃发展,过度金融化、脱离实体经济等无不预示着危机的发生不可避免。

对于政府决策部门来说,处置金融危机的过程并非一帆风顺,平衡政府与市场的关系,应对危机的策略选择需要多方力量的协调一致。显然,应对危机后的改革更为重要,一则可以健全危机前夕金融业发展以及金融监管的漏洞,完善资本补充渠道和资本工具,改善内部风险管理机制,筑牢风险与危机预警的防火墙,二则通过危机处理的计划和方案为后续的经济与金融危机的处置提供经验,以在最短时间内防止危机的病毒式传播。结果证明,比起那些无能为力的争辩,实质性的干预政策更具有可行性,对于解决危机的帮助更多。

需要反思的是,金融危机的发生以及预防是否具有规律性可言,或许需要打一个大大的问号。经过十年之后,当前的全球经济仍处于低迷阶段,而且衰退的趋势明显,包括俄罗斯、巴西、印度等新兴市场国家均出现了经济增长持续放缓的状况,金融业的“大跃进”并非停止,过度金融化和脱离实体的问题依然困扰着经济高质量发展。“应对危机的手段和宏观经济政策必须协同实施,而政府抑制金融危机强度的能力取决于其宏观经济的回旋余地”,这需要加强综合监管和决策,确保危机预防和危机处理的统一步伐。正如本书最后的结论所言,“我们应该采取措施解决长期存在的结构性问题,包括日益扩大的收入差距”,解决金融危机最根本的仍是推动经济与社会协调发展,回归实体经济发展,而不是高度依赖金融业。《灭火:美国金融危机及其教训》这本书的意义不仅仅在于帮助我们全方位理解2008年金融危机的发生过程和危机处理方案。还原历史事件的真相固然重要,吸取经验教训则更为关键。过去一段时间,中国经济中高速发展、金融业飞速发展,P2P、互联网金融、比特币等名目重多的非传统金融机构如雨后春笋冒出,各地重组设立的地方性金融机构如农商行、城商行等大量设立,导致金融业过度发展,形成了大量的债务、杠杆和金融风险。防范金融系统性风险成为重要的战略导向,“去杠杆”、有序化解债务、加快处置不良资产以及清理P2P机构等一系列政策举措迅速扭转了金融业失控的潜在风险。

金融危机并不遥远,在当前复杂的环境下,世界经济增长预期差、国内经济下行压力剧增以及国际贸易摩擦纷争不断,给中国的经济发展带来了前所未有的挑战。因此,分析和总结金融危机的案例和事件是有益的,如本书的序言所指出的,“我们没有简单的解决方案来改进应对危机的政治举措,但我们确实希望可以为我们所做的选择提供一些帮助信息,并为未来危机中的危机救助者提供更好的救助方案。”

(作者为西泽研究院特约研究员)